FINANCEMENT DES ENTREPRISES PAR DES POLITIQUES DE TAUX D’INTERET DANS LES PAYS AFRICAINS

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THEORIES DU TAUX D’INTERET

Deux grands courants s’affrontent traditionnellement sur le terrain à savoir les néoclassiques et les keynésiens3. Les principales controverses de l’analyse du taux d’intérêt portent essentiellement sur la méthode, c’est-à-dire que la vision néoclassique prône sur le marché des fonds prêtables ou marché des titres obligataire, tandis que l’approche keynésienne s’intéresse au marché de la monnaie.
D’abord, on présentera l’analyse néoclassique du taux d’intérêt ; ensuite, la théorie keynésienne du taux d’intérêt ; la place du taux d’intérêt dans la transmission de la politique monétaire ; le taux d’intérêt comme un nouvel instrument de la politique monétaire, et enfin le rôle du taux d’intérêt dans l’économie.
L’explication dominante, qui a évolué à partir d’un cadre d’analyse néoclassique, conçoit la niveau du taux d’intérêt comme un prix résultant de la confrontation de l’offre et de la demande de fonds prêtables, et assurant principalement l’ajustement entre l’Epargne des ménages et de l’Investissement des entreprises. L’offre des fonds prêtables dépend de la préférence pour le présent des ménages. Plus le taux d’intérêt exigé s’élève pour qu’ils arbitrent en faveur de l’épargne, qui représente une consommation différée, plutôt que pour de la consommation immédiate ; plus leur préférence pour le présent augmente. Donc, le taux d’intérêt demandé par les ménages exprime du point de vue néoclassique le taux marginal de distribution entre consommations présente et future.
Tandis que la demande de fonds prêtables de la part des entreprises dépend de la productivité marginale anticipée du capitale, c’est-à-dire de valeur actualisée des flux de revenus engendré par l’investissement nouveau envisagé remportée à son coût de départ. Tant que cette productivité marginale est supérieure au taux d’intérêt, les entreprises demandent des fonds pour investir. Le taux d’intérêt à l’équilibre alors le taux de substitution entre consommation présente et future et productivité marginale du capital.
Jusqu ‘à présent, nous avons mis en évidence le rôle des variables réelles (biens), préférence pour le présent et productivité, qui concourent à la formation du taux d’intérêt. Nous allons désormais analyser la formation du taux d’intérêt en modélisant explicitement la sphère financière. La théorie des fonds prêtables rend compte de la formation des taux d’intérêt sur le marché obligataire. La demande des titres des ménages (Bd) est une fonction croissante du taux d’intérêt : lorsque le taux d’intérêt augmente, le cours des titres baisse4, ce qui les rend plus attrayants. Inversement, l’offre des titres (Bs) est une fonction décroissante du taux d’intérêt : une hausse du taux d’intérêt réduit en effet la profitablilité des investissements et le stock de capital désiré par les entreprises.
A l’équilibre, l’offre des titres est égale à la demande de titres : Bd(i) = Bs(i)
On remarquera que l’offre de titres correspond à une demande de fonds prêtables exprimée par les entreprises, tandis que la demande de titres présente une offre de fonds prêtables émanant des ménages. Ce qui nous permet de dire que la théorie classique insiste sur le caractère fortement substituable de la monnaie et de biens de consommations.
Si l’offre de titres est exclusivement liée au désir des firmes d’investir et la demande de titres liée au désir de ménages d’épargner, la théorie des fonds prêtables est une théorie de détermination du taux d’intérêt à partir de la sphère réelle5. La condition d’équilibre peut s’écrire : I(i) = S(i)
Après avoir décrit brièvement l’analyse néoclassique du taux d’intérêt, on présentera la théorie keynésienne du taux d’intérêt.

La théorie keynésienne du taux d’intérêt :

La théorie keynésienne remet en cause la parfaite substituabilité entre monnaie et biens : c’est-à-dire que le taux d’intérêt est déterminé sur le marché des fonds prêtables ou de titres, et elle insiste sur l’existence d’un marché de monnaie sur lequel se détermine le taux d’intérêt.
Dans une perspective keynésienne, la substituabilité est quasi nulle entre monnaie et biens et presque parfaite entre monnaie et titres financiers par opposition à l’analyse néoclassique. L’hypothèse de départ de KEYNES et que les agent ont le choix entre deux types de placement : la monnaie (M) et les titres (B). Les ménages ont une préférence pour la liquidité, qui les incite à détenir une part de leur richesse sous forme d’encaisses. Dans la mesure où la monnaie ne rapporte pas d’intérêts, le taux d’intérêt sur les titres représente le coût d’opportunité de détention de monnaie. Une hausse de taux d’intérêt accroît ce coût d’opportunité et incite les agents économique à réallouer leur portefeuille en achetant des titres. La demande d’encaisses réelles dépend donc négativement du taux d’intérêt6.
M d / p = M d / p (i)
Pour John Maynard KEYNES, le taux d’intérêt dépend de la confrontation entre la quantité de monnaie disponible, déterminée largement de manière exogène par les autorités monétaires, et la demande de monnaie des agents économiques. Cette demande de monnaie résulte des motifs de transaction et de précaution qui dépendent du revenu nominal, et du motif de spéculation. Une fois calculée leur demande de monnaie pour solder leurs dépenses courantes ; les agents économiques arbitrent en effet, après le partage épargne/consommation, entre la détention de monnaie et celle de titres supplémentaires en fonction du niveau anticipé du taux d’intérêt. Tel est le cas s’ils anticipent une hausse du taux d’intérêt, ils choisissent de détenir de la monnaie qui leur permettra d’investir plus tard à des conditions meilleures (ou inversement de ne pas à voir revendre des titres ayants vu leur prix diminuer en raison de la hausse des taux).
Il existe ainsi selon Keynes une préférence pour la liquidité, qui répondrait à la préférence pour le présent des néoclassiques, dans l’explication du taux d’intérêt. Donc, c’est la prix de la réconciliation à la liquidité.
L’approche keynésienne propose aussi un taux d’intérêt déterminé sur le marché de la monnaie, donc essentiellement manipulables par les autorités monétaires. En effet, une augmentation de la quantité de monnaie disponible entraîne une baisse du taux d’intérêt.
Pour la théorie néoclassique, l’approche en terme de fonds prêtables ajoute une prise en compte de la complexité de l’ajustement car pour les ménages, au delà de la « préférence » pour le présent, l’épargne dépend de leur revenu présent et anticipé (en liaison avec le cycle de vie par exemple), de leur patrimoine actuel et désiré, et d’un arbitrage entre le rendement des divers actifs possibles, y compris la monnaie. Du côté de la demande de fonds prêtables, intervient un agent économique, l’Etat, en concurrence avec les entreprises. Mais pour le choix du niveaux de taux d’intérêt, plusieurs pays dans le monde utilisent sans hésitation la théorie keynésienne de l’après crise de 1929 jusqu’à maintenant, donc, c’était la logique keynésienne qui s’imposait parce qu’elle reste toujours au cœur des politiques économiques contemporaines. Par exemple, la théorie keynésienne insiste sur la relance de l’activité économique.

Structure des taux d’intérêt :

La présentation du cadre théorique général des taux d’intérêt ne se réfère qu’à un taux d’intérêt unique. Il s’agit là d’une convention, utile à la présentation théorique, mais qui ne correspond pas à la réalité. En pratique, il existe en effet une multitude de taux d’intérêt, que l’on peut représenter par la notion de structure des taux d’intérêt ; définie comme l’ensemble des niveaux des titres7. On peut ainsi graphiquement faire apparaître des courbes de structure par terme de taux d’intérêt qui représentent l’évolution des taux d’intérêt en fonction du nombre de périodes, celles-ci pouvant aller du jour au très long terme.

Construction de la structure de taux d’intérêt :

L’analyse courante assimile la structure par terme des taux d’intérêt à la courbe de rendement, qui matérialise de façon graphique la relation entre le taux d’intérêt, ou taux de rendement, et la maturité résiduelle des titres (1).
Cette analyse n’est cependant qu’approximative, le taux de rendement actuariel pour une obligation conservée jusqu’à son remboursement. Il diffère du taux de rendement effectif, car ce dernier est déterminé par le taux de réinvestissement des coupons payés durant toute la durée de vie de l’obligation.
Il faut donc déterminer des taux purs qui représentent la relation univoque entre une date et la valeur correspondante de 1 Franc et forme donc la courbe théorique de taux zéro coupon « zéro curve » (2).
La structure des taux d’intérêt peut être représenter graphiquement par une courbe de rendement, obtenue en reportant :
– en abscisse : une mesure de la durée des placements, qui peut être soit la maturité d’une succession de titres (1, 2, 3 ans), soit une mesure homogène de la maturité d’un titre telle que la duration, définie comme la durée moyenne de perception des revenues résultants de la détention des titres. La duration correspond à la somme des durées pondérées par les valeurs actualisées des flux à percevoir, rapportée à la valeur présente du titre ;
– en ordonnée : une mesure du rendement de placement, soit le taux de rendement à maturité qui correspond au taux d’intérêt lié à la détention du titre pendant 1, 2, …., n années.

Implications macro-économiques de la structure des taux d’intérêt :

La prise en compte d’une prime de risque, implique qu’il existe une structure « normale » des taux d’intérêt, correspondant à une pente positive de la courbe de rendement : en raison de la préférence pour le présent, les taux d’intérêt à long terme doivent être supérieurs aux taux d’intérêt à court terme.
Par exemple, il est plus coûteux ainsi d’emprunter à dix ans qu’à trois ans. Tandis que les taux d’intérêt à court terme passent au-dessus des taux d’intérêt à long terme, tel est le cas lorsque la rémunération d’un prêt à trois mois est supérieure à celle d’un prêt à dix ans, on parle d’inversion de la structure des taux. Mais cette inversion ne peut donc être qu’une anomalie passagère. Des opérations d’arbitrage doivent alors entraîner rapidement un réajustement : les agents économiques vont prêter à court terme et emprunter à long terme, ce qui entraîne, par le jeu de l’offre et de la demande, une élévation des taux à long terme et une baisse des taux à court terme et on revient à la structure dite normale des taux d’intérêt.

L’inversion de la courbe des taux dans les principaux pays du G7:

La structure des taux d’intérêt en France

L’examen de l’évolution récente de la structure des taux d’intérêt permet de distinguer trois périodes.
A partir de 1989 le phénomène d’inversion apparaît, les taux à court terme dépassant les taux à long terme, à la suite de l’adoption d’une politique monétaire restrictive visant éviter une reprise de l’inflation par la hausse de taux d’intérêt à court terme. Se phénomène d’inversion va perdurer jusqu’à la mi-1993, en l’&absence de détente significative de la politique monétaire. L’écart entre les taux longs (à 10 ans) et les taux courts (à 3 mois) s’établit en moyenne annuelle, à 1,3 point en 1992 et 1,6 en 1993, avec un écart maximal de 4,4 points en mars de cette dernière année.
La mi-1993 marque le début d’une seconde période avec une inflexion progressive de la politique monétaire, qui entraîne une décrue des taux d’intérêt à court terme. Cette diminution, par huit baisses des taux directeurs de la Banque de France en 1993, permet d’atténuer l’inversion de la courbe de taux. L’écart 10 ans/3mois, tout en demeurant négatifs, passe ainsi à 2,37 point en avril 1993, 0,73 en juin 1993 et 0,6 en décembre 1993.
L’année 1994 voit le retour à une structure « normale » des taux d’intérêt, sous l’effet d’un double phénomène : une légère poursuite de la baisse des taux d’intérêt à court terme et une remontée des taux à long terme. en 1995, à l’inverse les fluctuation à la hausse des taux à court terme, liée au tension sur le marché des changes, et la tendance à la détente des taux d’intérêt obligataire converges vers une pante toujours plus positive, mais à la pente moins marquée, des taux d’intérêt. A partir de la mi-95 cependant, la baisse des taux courts a permis de « repentifier » la courbe des taux
Ce rapide rappel met donc en évidence l’absence de structure normale, voire des structure linéaire des taux d’intérêt sur la dernière période. Un tel phénomène n’est au demeurant pas sans précédant, s’il a pu être observé avec une acuité particulière depuis 1989. Ainsi, la France avait connu une courte période d’inversion de la structure des taux en 1986, de façon il est vrai moins accentué. Cette inversion ne résultait pas comme en 1989 d’une hausse des taux à court terme, initié par la politique monétaire, mais une baisse des taux à long terme qui anticipait sur la baisse, moins rapide, des taux à court terme.

la structure des taux d’intérêt dans les pays du G7

Sur la même période 1989/1995, l’évolution de la structure des taux d’intérêt des pays du G7 conduit à trois observations9.
En premier lieu, le caractère quasi-générale, à l’exception du canada, de l’inversion à partir de la fin de 1988 qui apparaît généré par la politique monétaire des Etats-Unis. En effet, la hausse des taux directeurs américains, pour éviter toute reprise de l’inflation a coïncidé avec la baisse des taux a long terme dès les premiers signes de ralentissement de la croissance début 1989.
Cette inversion a été accentué, pour les pays d’Europe continentale, par le maintient de taux d’intérêt a court terme élevés en Allemagne jusqu’en 1993, la vigueur du mark contre le dollar notamment permettant de limiter les tensions inflationnistes résultant de la réunification. Ces taux à court terme élevés ont joué un rôle déterminant dans la sortie du SME du Royaume-Uni et de l’Italie, sortie qui a permis dans ces pays une détente des taux d’intérêt à court terme.
Il en est donc résulté un net décalage temporel dans la sortie du phénomène d’inversion : effectif dès 1990 aux Etats-Unis en 1992 au Royaume-Uni et en Italie, il ne s’est produit qu’à partir de la mi-1993 en France et en Allemagne.
La situation depuis 1994 fait apparaître une convergence de la structure par terme de l’ensemble des pays du G7, à l’exception du Japon et de l’Italie, avec une structure normale et quasi-linéaire résultant d’une interruption de la baisse des taux d’intérêt à long terme, imitée par les Etats-Unis en Octobre 1993 qui s’est ensuite diffusées aux taux
9 Demarolle A. et Quinet A., Economie des taux d’intérêt, 1996, p 10 européens, et une convergence du niveau des taux d’intérêt à court terme10, qui résulte de leur remontée aux Etats-Unis, au Canada et au Royaume-Uni et à l’inverse de leur tendance à la baisse en France et en RFA.
Il apparaît ainsi que le phénomène d’inversion a affecté à partir de 1989 la quasi-totalité des pays de G7, de façon plus prononcé en Europe continentale que dans les pays anglo-saxons.

Le rôle de la banque centrale

L’indépendance de la Banque Centrale

L’indépendance de la banque centrale est devenu un élément essentiel de la politique monétaire, notamment dans le cadre de l’unification européenne. En effet, le traité sur l’Union Economique et Monétaire prévoit l’indépendance du système européen de banques centrales (SEBC), institution chargée de la définition et de la mise en œuvre de la politique monétaire unique. En conséquence, la phase de transition vers la monnaie unique implique l’indépendance des banques centrales des pays, qui rejoindront l’UEM, et notamment de la France, qui par la loi du 4 août 1993 a institutionnalisé l’indépendance de la Banque de France.
Il convient d’examiner successivement les fondements théoriques (a), puis les vérifications empiriques (b) de l’indépendance des banques centrales.

les fondements théoriques

L’indépendance de la Banque Centrale a pour fondement essentiel d’améliorer la crédibilité de la politique monétaire. Afin d’éviter les situations « d’incohérence dynamique », il est nécessaire d’inscrire dans la durée la politique de stabilité des prix. Ainsi, de nombreux auteurs, tels que Barro ou Buchanan, ont proposé diverses modalités de constitutionnalisation de la politique monétaire, par exemple par l’inscription d’une norme maximale d’inflation.
L’indépendance constitue dans cette optique un moyen de renforce la crédibilité intertemporelle de la politique anti-inflationniste. L’indépendance garantit en effet la pérennité de cette politique, qui ne sera en particulier pas remis en cause par des mesures électoralistes. Ainsi, Rogoff va jusqu’à soutenir qu’une crédibilité maximale suppose la nomination de responsables « conservateurs » à la tête des banques centrales, qui donnent la priorité à la lutte contre l’inflation sur la lutte contre le chômage11. Ces responsables n’étant sans doute pas destinés à connaître une grande popularité, il faut que leur indépendance soit assurée.
De plus, l’indépendance de la banque centrale, en coupant les liens avec le pouvoir exécutif supprime la tentation de la celui-ci de recouvrir au « seigneuriage », sot la dévalorisation de la dette publique par l’inflation, ce qui revient à un financement monétaire du déficit. Ainsi l’indépendance de la Banque de France a t’elle entraîné la fin de toute relation financière de ce type avec l’Etat, allant jusqu’à la suppression de toute avance au trésor public.

Les vérifications empiriques

Ces fondements théoriques peuvent cependant être appréciés au regard des vérifications empiriques, qui examinent la relation entre le degré d’indépendance des banques centrales et l’une part l’inflation, d’autre part les déficits budgétaires.
La relation inverse entre l’indépendance des banques centrales et le taux d’inflation doit résulter directement de l’amélioration de la crédibilité, donc de la diminution des anticipations inflationnistes des agents.
L’ensemble des études empiriques démontre en effet que l’indépendance s’accompagne d’un taux d’inflation moins élevé et plus stable.
Ce gain en termes d’inflation n’apparaît pas compensé par une perte en termes de croissance. Aucune relation systémique ne peut en effet être mise en évidence entre l’indépendance et le taux de croissance économique, non plus d’ailleurs qu’avec la stabilité de ce dernier taux.
Il apparaît donc clairement que l’indépendance de la banque centrale permet de réduire l’inflation, même si une faible inflation peut être obtenue avec une banque centrale dépendante des autorités politiques, comme l’illustrent le cas du Japon, ou même le succès de la politique de stabilité des prix menée en France depuis 1983.
Par contre, il n’apparaît pas de lien entre l’indépendance de la banque centrale et la réduction du déficit budgétaire selon les études empiriques récentes. Deux contre-exemples peuvent même être mis en évidence :
– la France connaît un déficit budgétaire relativement faible, sur moyenne période, malgré une banque centrale dépendant jusqu’en 1993 ;
– à l’inverse, le déficit budgétaire américain est sur moyenne périodique plus élevé, malgé l’indépendance de la Fédéral Réserve Bank.
Au total, l’indépendance de la banque Centrale permet donc une croissance moins inflationniste, sans impact clair sur le déficit budgétaire12.

Table des matières

INTRODUCTION
APPROCHE THEORIQUE
CONCEPTS ET THEORIES DU TAUX D’INTERET
Chapitre I- QUELQUES CONCEPTS DES TAUX D’INTERET
1-1- La signification du taux d’intérêt
1-2- Concepts des taux d’intérêt
Chapitre II- THEORIES DU TAUX D’INTERET
2-1- Le taux d’intérêt dans l’analyse néoclassique
2-2- La théorie keynésienne du taux d’intérêt
2-3- Structure des taux d’intérêt
2-4- Le rôle de la banque centrale
2.5-La gestion du risque de taux d’intérêt
2-6- La place des taux d’intérêt dans la transmission de la politique monétaire
2-7- Le taux d’intérêt comme un nouvel instrument de la politique monétaire
2-8- Le rôle des taux d’intérêt dans l’économie
Chapitre III- TAUX D’INTERET et LE DEVELOPPEMENT ECONOMIQUE
3.1. Les modèles de Galbis, Kapur et Mathieson
Chapitre IV- LES LIMITES A L’ACTION DES TAUX D’INTERET
DEUXIEME PARTIE A P P R O C H E P R A T I Q U E
CHAPITRE I : CAS DE MADAGASCAR DE 1994 à 2004
I- DIAGNOSTIC
1 .1-Les grandes orientations de la politique économique à Madagascar
1.2-Priorisation du développement du secteur Privé dans la politique
é conomique de Madagascar depuis 1990 :
1 .3-Les politiques des taux d’intérêt à Madagascar
II- ANALYSES INTERPRETATION DES TABLEAUX
CHAPITRE II : CAS DE L’AFRIQUE
I- FINANCEMENT DES ENTREPRISES PAR DES POLITIQUES DE TAUX D’INTERET DANS LES PAYS AFRICAINS
1.1 Le financement des grandes entreprises du secteur privé
1.2- Financement des P.M.E., P.M.I. et des ménages
CHAPITRE III :CAS DE LA FRANCE
La politique des taux d’intérêt en France
I/ Si les taux d’intérêts pouvaient paraître trop haut vis à vis d’un certain nombre d’objectifs de politique monétaire
1 ) Le haut niveau des taux d’intérêt à CT : un débat interdit ?
2) Baisse des taux à Court Terme et effets attendus d’une baisse des taux à L ongTerme
II/ La Prudence des autorités monétaires s’explique par la nécessaire prise en compte d’un certain nombre de paramètres.
PERSPECTIVES ET SUGGESTIONS
CONCLUSION
BIBLIOGRAPHIE

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