ANALYSE DES PACTES D’ACTIONNAIRES LORS DES INTRODUCTIONS EN BOURSE

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L’hypothèse de Mohan et Chen (2001) sur la standardisation de la période d’incessibilité

Concernant les hypothèses informelles, Mohan et Chen (2001) affirment, en se basant sur des entretiens faits avec des banques d’investissement, que ce serait des investisseurs influents qui demanderaient ce genre d’engagement de la part des dirigeants actionnaires. La période et le nombre d’actions concernées par cet engagement seraient apparemment déterminés lors de conversations informelles avec ces investisseurs influents. Ces derniers ayant accès à une information privée, la longueur de la période de verrouillage qu’ils demandent devrait refléter le risque qu’ils perçoivent par rapport à l’entreprise. Les auteurs remarquent que les engagements de conservation ont tendance à se standardiser sur une période de 180 jours ; ils affirment que cette durée représente la norme et que toute déviation à la hausse ou à la baisse refléterait un risque accru des émetteurs. Ainsi, les entreprises qui ne pourraient pas se contenter d’un engagement sur une période de 180 jours auraient le choix entre un engagement plus long ou plus court, assorti d’une sous-évaluation plus forte pour compenser le risque qu’elles présentent pour les investisseurs.

Brav et Gompers (2003)

Brav et Gompers (2003) vont proposer trois causes possibles expliquant la présence d’engagements de conservation, desquelles ils déduiront des hypothèses testables. La première explication est, comme pour Brau et al. (2005) et Courteau (1995), le besoin de se signaler dans un contexte d’asymétrie d’information. Ils estiment que si l’entreprise parvient à se signaler, elle devrait vraisemblablement être en mesure de réviser le prix d’introduction définitif à la hausse par rapport au milieu de la fourchette de prix indicative fournie dans le prospectus d’introduction préliminaire. Ils en déduisent que si les engagements de conservation sont un signal de la qualité de la firme, leur durée devrait être corrélée positivement avec le pourcentage de révision du prix définitif par rapport au milieu de la fourchette4. Toujours pour l’hypothèse de signalisation, Brav et Gompers (2003) considèrent que les entreprises veulent se signaler pour obtenir un meilleur prix lors d’une émission d’actions secondaires à l’issue de la période d’incessibilité des titres. Selon la seconde explication, les engagements de conservation pourraient résoudre le problème de l’aléa moral. Dans ce cas, il s’agirait pour les auteurs de résoudre le problème d’asymétrie d’information non pas sur la valeur de la firme qui serait observable ex ante, mais sur le comportement des actionnaires internes après l’introduction. Ces derniers pourraient ne pas agir dans l’intérêt des investisseurs une fois l’introduction passée. Ainsi, les actionnaires internes des entreprises pour lesquelles les problèmes d’aléa moral sont susceptibles d’être importants devraient s’engager à conserver plus longtemps une certaine fraction de leurs actions. Les auteurs ajoutent que pendant la période d’incessibilité des actions, de l’information concernant le futur de l’entreprise sera révélée et permettra aux investisseurs de se faire une meilleure idée de sa valeur. Pour tester cet hypothèse, Brav et Gompers (2003) vont prendre des proxys généralement utilisés pour mesurer l’asymétrie d’information. Brau et al. (2005) critiquent vivement l’hypothèse de l’aléa moral et expliquent que les résultats présentés par Brav et Gompers (2003) sont tout à fait cohérents avec leur hypothèse de signalisation. Finalement, la dernière explication proposée est que les banques d’investissement vont tenter d’extraire des rémunérations plus importantes en imposant des engagements de conservation plus longs. L’hypothèse tient au fait que pendant l’engagement de conservation, aucune cession ne pourra se faire sans le consentement de la banque introductrice et donc, les actionnaires devront nécessairement effectuer les éventuelles cessions en passant par l’intermédiaire de la banque, qui pourra alors se rémunérer sur la transaction.

Synthèse des études empiriques

Le tableau 1.2 présente une synthèse des études empiriques réalisées à ce jour et qui sont au nombre de cinq. Pour chaque étude, nous indiquons le marché concerné, la période étudiée, la 4 Le pourcentage de révision du prix d’introduction définitif par rapport au milieu de la fourchette se définit comme la différence entre le prix d’introduction définitif et le milieu de la fourchette de prix rapportée au milieu de la fourchette de prix. taille de l’échantillon, la méthode économétrique5 et les principaux résultats. Lorsque les différents chercheurs présentent à la fois des tests univariés et multivariés, nous reportons les résultats des tests multivariés. Pour chacune des variables étudiées, nous présentons le signe prédit par les hypothèses posées et les signes obtenus, la mention « ns » identifiant les résultats non significatifs. Lorsque l’article pose deux hypothèses alternatives sans se décider ni pour l’une ni pour l’autre, nous l’indiquons par un point d’interrogation dans la colonne « Signe attendu ».

Brau, Lambson et McQueen (2005)

Brau et al. (2005) proposent un test empirique du modèle présenté dans la sous-section 1.1. L’échantillon qu’ils étudient se compose de 2 463 introductions en bourse et de 2 555 émissions d’actions secondaires6. Ils proposent des tests univariés qui sont globalement confirmés par les résultats que nous reportons dans le tableau 1.2. L’hypothèse principale est que les firmes dont le niveau d’asymétrie est important devraient présenter des engagements de confirmation plus longs en moyenne. La seconde hypothèse est que les entreprises dont le risque spécifique est important devraient avoir des engagements de conservation plus courts, car le coût d’un signal erroné est plus élevé pour les firmes dont la qualité est basse. Toutes les variables utilisées dans l’étude autres que le risque spécifique sont censées être des proxys liés positivement ou négativement avec l’asymétrie d’information. Plus particulièrement, en se fondant sur l’hypothèse de certification développée par Beatty et Ritter (1986), Michaely et Shaw (1995) et Megginson et Weiss (1991), les auteurs affirment que l’asymétrie d’information devrait être décroissante avec les variables mesurant la réputation de la banque d’investissement, la réputation de l’auditeur des comptes et la présence d’entreprises de capital-risque. Le tableau 1.2 montre qu’à l’exception des variables dichotomiques « appartenance au secteur de la haute technologie » qui n’est pas significative et « appartenance au secteur financier » qui a un effet positif contraire aux prédictions, les variables présentent toutes les signes attendus et sont significatives. Brau et al. (2005) concluent que l’hypothèse de signalisation semble pertinente pour expliquer la présence et la longueur de l’engagement de conservation. Concernant la méthode économétrique, il convient de remarquer que les auteurs sont les seuls à tenir compte de la nature de la variable dépendante qui est censurée à gauche lorsque l’échantillon comprend des firmes ne présentant pas de tels engagements. En effet, la variable dépendante prend la valeur zéro pour les observations où il n’y a pas d’engagement de conservation. Dans ce cas, l’estimateur des moindres carrés ordinaires sera biaisé et non convergent et ce même si la régression est appliquée au sous-ensemble d’observations pour lesquelles la variable dépendante n’est pas égale à zéro (Gujarati [2004]). Une solution peut être d’estimer un modèle Tobit, comme le font Brau et al. (2005).

Mohan et Chen (2001)

Mohan et Chen (2001) testent l’hypothèse selon laquelle la durée des engagements de conservation reflète le risque de l’émetteur. Selon eux, les banques d’investissement se soucient d’assurer au marché une valeur minimale à la fois dans le court terme, en stabilisant le cours de bourse, et dans le long terme, en imposant des engagements de conservation aux actionnaires présents dans le capital préalablement à l’introduction en bourse. Ils affirment que la norme est une période de 180 jours. Lorsque l’émetteur présente un risque accru, ses actionnaires devraient s’engager pour une période plus longue. Néanmoins, selon les auteurs, les actionnaires ont un comportement actif dans la détermination de la durée de l’engagement et donc, les émetteurs en moyenne plus risqués peuvent refuser une sous-diversification trop importante. Dans ce cas, ils pourraient obtenir de s’engager pour une période plus courte que la norme, mais qui devra être compensée par une sous-évaluation initiale plus forte. Les tests univariés que Mohan et Chen (2001) présentent (tests non reportés dans le tableau 1.2) semblent conforter cette analyse. En utilisant des proxys du risque de l’émetteur tels que l’écart type des cours de bourse sur vingt jours après le deuxième jour de l’introduction en bourse et le taux de rémunération pratiqué par la banque introductrice, ils montrent que les entreprises dont l’engagement de conservation est de 180 jours sont moins risquées que les entreprises dont la durée d’engagement dévie cette norme. Finalement, ils effectuent une régression dont nous avons reporté les résultats dans le tableau 1.2. La durée de l’engagement de conservation présente un signe négatif significatif au seuil de 5%. La même variable élevée au carré présente un signe positif également significatif au seuil de 5%. Les auteurs concluent à la validation de leur hypothèse.

PRÉSENTATION DES HYPOTHÈSES TESTÉES

Nous présenterons, dans cette partie, les diverses hypothèses qui peuvent être envisagées pour justifier l’existence des engagements de conservation en bourse. Nous aborderons en premier lieu les hypothèses relatives à la théorie du signal, et ensuite celles qui sont liées à la théorie de l’agence. À notre connaissance, ce dernier point n’a pas encore fait l’objet d’une étude détaillée.

Hypothèse relative à la théorie du signal

Selon les modèles de Courteau (1995) et de Brau et al. (2005), le niveau de l’asymétrie d’information serait le principal facteur expliquant la longueur des engagements de conservation. Notre première hypothèse est donc la suivante :
H1. Les engagements de conservation des actionnaires sont d’autant plus longs que le niveau d’asymétrie de la firme est élevé.
L’asymétrie d’information est un concept difficile à mesurer et il n’existe probablement pas une seule variable nous permettant d’appréhender ce phénomène correctement. Nous devons donc recourir à un ensemble de variables proxys que nous présentons ci-dessous.

Les dépenses de recherche et développement

La première variable que nous utiliserons sera liée aux dépenses de recherche et développement. Il s’agit d’une variable largement utilisée dans la littérature. Récemment, Aboody et Lev (2000) ont montré que les dépenses de recherche et développement contribuent significativement à l’augmentation de l’asymétrie d’information. Goergen et al. (2006) utilisent le niveau des actifs incorporels de la firme. L’avantage de prendre les dépenses de recherche et développement est que cette mesure n’est pas biaisée par des éléments de nature purement comptable, comme peuvent l’être le montant des actifs incorporels. Nous nous attendons donc à une relation positive entre le niveau des dépenses de recherche et développement d’une part et la probabilité d’observer un engagement de conservation et sa longueur d’autre part.

L’âge de l’entreprise

Notre deuxième mesure du niveau d’asymétrie d’information sera l’âge de l’entreprise au moment de son introduction en bourse. Cette variable a été largement utilisée dans la littérature pour mesurer le degré d’asymétrie d’information. En particulier, Espenlaub et al. (2001), Goergen et al. (2006) se servent de l’âge dans leurs tests. L’argument avancé est que plus les entreprises sont jeunes, moins les investisseurs disposent d’un historique comptable et financier suffisant pour les juger correctement. Nous devrions donc observer une relation positive entre l’âge de la firme d’une part et la probabilité d’observer un engagement de conservation et sa longueur d’autre part.

Le nombre d’analystes financiers

Le nombre d’analystes financiers s’intéressant à une entreprise est aussi une variable largement utilisée dans la littérature comme proxy de l’asymétrie d’information. Bhushan (1989), Brennan et Subrahmanyam (1995) montrent qu’une plus grande couverture par les analystes financiers a tendance à réduire les coûts de sélection adverse mesurés par l’inverse de la profondeur de marché. Plus récemment, Frankel, Kothari et Weber (2006) confirment l’utilité du suivi des analystes comme variable mesurant le niveau de production d’information sur une firme donnée. Ils montrent que le nombre d’analystes n’a pas d’influence significative sur leur mesure du contenu informationnel de leurs prévisions. Ce résultat indique que le nombre d’analystes suivant une entreprise particulière s’ajuste à son niveau d’asymétrie d’information. Autrement dit, selon les résultats de Frankel et al. (2006), lorsqu’un certain nombre d’analystes suivent déjà une entreprise, un analyste financier ne décidera d’émettre une prévision ou une recommandation supplémentaire que s’il estime pouvoir apporter une information utile et nouvelle. Ainsi, il devrait exister une relation négative entre le nombre d’analystes suivant une entreprise d’une part et la probabilité d’observer un engagement de conservation et sa longueur d’autre part.

L’hypothèse de certification

Booth et Smith (1986) sont les premiers à poser l’hypothèse de certification. Selon cette hypothèse, les banques introductrices de réputation élevée sont à même de certifier la qualité de l’entreprise qu’elles amènent au marché. Booth et Smith (1986) montrent que la valeur actuelle nette de la réputation des banques est largement supérieure à un transfert de richesse ponctuel opéré au détriment des investisseurs qui résulterait de l’introduction en bourse d’une entreprise de basse qualité. En conséquence, les banques introductrices n’acceptent de louer leurs services qu’aux entreprises de bonne qualité qui ne risquent pas de ternir leur réputation. Carter et Manaster (1990) montrent dans une régression linéaire que leur mesure de la réputation des établissements introducteurs est liée négativement à l’asymétrie d’information. Pour chaque firme, ils calculent la rentabilité anormale entre le prix d’introduction et le cours de clôture du quinzième jour suivant. Pour chaque banque introductrice, ils calculent l’écart type de cette rentabilité anormale sur les entreprises dont elles organisent l’introduction. Leurs résultats montrent que cet écart type est associé négativement à leur mesure de la réputation. Autrement dit, pour les établissements ayant une valeur élevée de la variable réputation, l’évolution consécutive de la rentabilité anormale des entreprises introduites est moindre, suggérant que toute l’information pertinente est donnée au moment de l’introduction. Finalement, Carter, Dark et Singh (1998) montrent, sur un échantillon de 2 292 introductions de 1979 à 1991, que la sous-évaluation et la sous-performance des introductions en bourse est moindre pour celles qui ont bénéficié des services des banques les plus prestigieuses. En réduisant l’asymétrie d’information, la certification réduit le besoin de recourir à d’autres mécanismes de signalisation, ce qui devrait se traduire par une probabilité d’occurrence d’un engagement de conservation plus faible ainsi que par une durée également plus faible.

Hypothèse relative à la théorie de l’agence

Dans leur article, Espenlaub et al. (2001) reconnaissent que les engagements de conservation peuvent aussi servir à aligner les intérêts des managers avec ceux des actionnaires. Dans ce cas, ils entreraient dans la catégorie des mécanismes du gouvernement d’entreprise8 et pourraient être utilisés pour prévenir une expropriation des nouveaux actionnaires minoritaires pendant la période de l’introduction en bourse où ils sont particulièrement vulnérables. Ils affirment par ailleurs que si les engagements de conservation sont considérés comme étant un mécanisme de gouvernement d’entreprise, alors leurs relations potentielles avec les autres mécanismes devraient être considérées. L’idée est donc soulevée sans être toutefois approfondie, et le raisonnement qui nous permet d’envisager les engagements de conservation comme un instrument de réduction des coûts d’agence n’est pas expliqué. En nous appuyant sur la théorie positive de l’agence élaborée par Jensen et Meckling (1976) et sur des recherches plus récentes qui montrent d’une part, que les mécanismes de gouvernance sont interdépendants et d’autre part, que les entreprises candidates à une introduction en bourse ont le souci de compenser certaines faiblesses de leur système de gouvernement d’entreprise, nous essayerons de justifier la pertinence d’une analyse des engagements de conservation basée sur le conflit entre actionnaires dirigeants majoritaires et actionnaires minoritaires. Le principe est le suivant : les engagements de conservation peuvent être considérés comme des instruments de réduction des coûts d’agence, car ils imposent aux actionnaires un niveau minimal de participation dans le capital et donc un niveau minimal d’incitation à maximiser la valeur de la firme.
L’introduction en bourse d’une entreprise est très proche de la situation décrite par Jensen et Meckling (1976), où un propriétaire dirigeant cherche à financer la croissance de son entreprise en vendant une partie de ses actions à des investisseurs minoritaires. À partir du moment où le propriétaire dirigeant détient une part α <1 du capital de son entreprise, il sera incité à augmenter ses prélèvements de bénéfices privés9, puisque pour chaque euro prélevé en consommation personnelle, sa richesse investie dans la firme ne sera réduite que de (1-α ) euro. Les investisseurs supposés rationnels anticipent ce comportement opportuniste et répercutent le coût des bénéfices privés du propriétaire dirigeant sur la valeur de l’entreprise. La baisse de valeur qui en résulte correspond à ce que Jensen et Meckling nomment les coûts d’agence. Pour éviter cette situation, le propriétaire dirigeant peut mettre en place des mécanismes pour réduire ces coûts. Le maintien d’un niveau de participation élevé dans l’entreprise est une possibilité, car plus celui-ci est important, plus le propriétaire dirigeant internalise les coûts d’agence. Ainsi, selon la thèse de Jensen et Meckling, la valeur de la firme croît avec le niveau de détention d’actions par le dirigeant10. Dans ce cadre, un engagement de conservation de la part du propriétaire dirigeant ne fait qu’ajouter de la crédibilité à son engagement de maintenir les coûts d’agence à un certain niveau. À part le niveau de détention de capital, il existe d’autres mécanismes du gouvernement..

Table des matières

CHAPITRE 1. LES ENGAGEMENTS DE CONSERVATION D’ACTIONS
INTRODUCTION
1.1. CADRE INSTITUTIONNEL DES ENGAGEMENTS DE CONSERVATION EN FRANCE SUR LA PÉRIODE 1996-2000
1.2. REVUE DE LA LITTÉRATURE
1.2.1. Les justifications théoriques de l’existence des engagements de conservation
1.2.1.1. Le modèle de Courteau (1995)
1.2.1.2. Le modèle de Brau, Lambson et McQueen (2005)
1.2.1.3. L’hypothèse de Mohan et Chen (2001) sur la standardisation de la période d’incessibilité
1.2.1.4. Brav et Gompers (2003)
1.2.2. Synthèse des études empiriques
1.2.2.1. Brau, Lambson et McQueen (2005)
1.2.2.2. Mohan et Chen (2001)
1.2.2.3. Brav et Gompers (2003)
1.2.2.4. Goergen, Renneboog.et Khurshed (2006)
1.3. PRÉSENTATION DES HYPOTHÈSES TESTÉES
1.3.1. Hypothèse relative à la théorie du signal
1.3.1.2. Les dépenses de recherche et développement
1.3.1.3. L’âge de l’entreprise
1.3.1.4. Le nombre d’analystes financiers
1.3.1.5. L’hypothèse de certification
1.3.2. Hypothèse relative à la théorie de l’agence
1.3.2.2. La divergence entre le degré de contrôle et les droits aux flux
1.3.2.3. La présence d’un second actionnaire de référence
1.3.2.4. La présence d’administrateurs indépendants
1.3.2.5. La taille du conseil d’administration
1.3.2.6. Le risque de surinvestissement lié au free cash-flow
1.3.2.7. L’efficience organisationnelle
1.3.3. Variables liées à la fois à la théorie de l’agence et à la théorie du signal
1.3.3.1. La présence d’entreprises de capital-risque
1.3.3.2. La sous-évaluation initiale
1.3.4. Hypothèse liée au choix du marché d’introduction
1.3.5. Variables de contrôle
1.3.5.1. La taille de l’entreprise
1.3.5.2. Le risque spécifique de l’entreprise
1.3.5.3. La période de l’introduction en bourse
1.3.5.4. Le secteur d’activité de l’entreprise
1.3.5.5. Le niveau d’endettement de la firme
1.3.5.6. Les options de croissance
1.4. PRÉSENTATION DES VARIABLES ET DE L’ÉCHANTILLON
1.4.1. Les variables de l’étude
1.4.1.1. Les engagements de conservation
1.4.1.2. Proxys de l’asymétrie d’information
1.4.1.3. Variables mesurant la qualité du système de gouvernance
1.4.1.4. Variables liées à la fois aux théories de l’agence et du signal
1.4.1.5. Variables de contrôle
1.4.2. Présentation de l’échantillon
1.4.2.1. Variables liées à l’introduction en bourse
1.4.2.2. Variables financières
1.4.2.3. Variables liées à la gouvernance
1.4.2.4. Répartition de l’échantillon par année et par industrie
1.5. PRÉSENTATION DES RÉSULTATS
1.5.1. Résultat des tests univariés
1.5.1.1. Les entreprises du second marché
1.5.1.2. Les entreprises du nouveau marché
1.5.2. Résultats des tests multivariés
1.5.2.1. Entreprises du second marché
1.5.2.2. Entreprises du nouveau marché
1.5.2.3. Engagement de conservation, efficience organisationnelle et asymétrie d’information
1.5.2.4. Choix du marché d’introduction et engagement de conservation sur le second marché
CONCLUSION
CHAPITRE 2. ANALYSE DES PACTES D’ACTIONNAIRES LORS DES INTRODUCTIONS EN BOURSE
INTRODUCTION
2.1. REVUE DE LA LITTERATURE
2.1.1. Le modèle de Chemla, et al. (2007)
2.1.2. Modèles analysant les droits de préemption
2.1.2.1. Le modèle de Bikhchandani, Lippman et Ryan (2005)
2.1.2.2. Le modèle de Choi (2007)
2.2. PRESENTATION DES HYPOTHESES ET DES VARIABLES
2.2.1. Présentation des hypothèses
2.2.1.1. Pacte d’actionnaires et anticipation d’une cession du contrôle
2.2.1.2. Pactes d’actionnaires et transfert de richesse ex post
2.2.2. Présentation des mesures
2.2.2.1. Facteurs explicatifs de la présence d’un pacte d’actionnaires lors de l’introduction en bourse
2.2.2.2. Pactes d’actionnaires et probabilité que la firme fasse l’objet d’une acquisition postérieurement à l’introduction en bourse
2.3. PRESENTATION DE L’ECHANTILLON ET DES RESULTATS DES TESTS
2.3.1. Statistiques descriptives concernant les pactes d’actionnaires
2.3.2. Résultats des tests univariés
2.3.3. Résultats des tests multivariés
2.3.3.1. Facteurs explicatifs de la présence de pactes d’actionnaires lors de l’introduction en bourse
2.3.3.2. Pactes d’actionnaires et probabilité que la firme fasse l’objet d’une acquisition postérieurement à l’introduction en bourse
2.3.3.3. Analyse de survie et probabilité de cession
CONCLUSION
CHAPITRE 3. IMPACT DES ENGAGEMENTS DE CONSERVATION ET DES PACTES D’ACTIONNAIRES SUR LA VALEUR DE LA FIRME
INTRODUCTION
3.1. REVUE DE LA LITTERATURE
3.1.1. Les déterminants de la valeur
3.1.1.1. La dette
3.1.1.2. La distribution de dividendes
3.1.1.3. L’actionnariat des dirigeants et la structure de propriété
3.1.1.4. Le conseil d’administration
3.1.1.5. Le marché du contrôle
3.1.2. Déterminants dans le contexte de l’introduction en bourse
3.1.2.1. Le niveau de participation des actionnaires-fondateurs et la limitation de la vente de leurs actions lors de l’introduction en bourse
3.1.2.2. L’établissement introducteur teneur de marché
3.1.2.3. Les auditeurs des comptes
3.1.2.4. Les sociétés de capital-risque
3.1.3. Bénéfices privés et protection du contrôle
3.1.3.1. La théorie
3.1.3.2. Les travaux empiriques
3.1.4. Études empiriques expliquant la valorisation des firmes s’introduisant en bourse
3.2. PRESENTATION DES HYPOTHESES DE TRAVAIL ET DES VARIABLES DE L’ETUDE
3.2.1. Hypothèses de travail
3.2.1.1. Pactes d’actionnaires et valeur de la firme
3.2.1.2. Engagements de conservation et valeur de la firme
3.2.1.3. Efficience du système de gouvernance lors de l’introduction en bourse et signalisation
3.2.2. Présentation des variables
3.2.2.1. Valeur de la firme
3.2.2.2. Mesures relatives aux pactes d’actionnaires et au contrôle de l’entreprise
3.2.2.3. Mesures relatives aux engagements de conservation d’actions
3.2.2.4. Actionnariat du P-DG
3.2.2.5. Conseil d’administration
3.2.2.6. Surveillance mutuelle
3.2.2.7. Rang de l’établissement introducteur
3.2.2.8. Variables de contrôle
3.3. RESULTATS DE L’ETUDE EMPIRIQUE
3.3.1. Présentation de l’échantillon
3.3.1.1. Composition des pactes d’actionnaires
3.3.1.2. Impact des pactes d’actionnaires sur la structure de propriété et de contrôle
3.3.2. Résultat des tests univariés
3.3.2.1. Pactes d’actionnaires et valeur de la firme
3.3.2.2. Engagements de conservation et valeur de la firme
3.3.3. Résultats des tests multivariés
3.3.3.1. Réplication de l’étude de Roosenboom et Schramade (2006)
3.3.3.2. Présentation des résultats de notre étude
CONCLUSION
CHAPITRE 4. REACTION DU COURS DE BOURSE LORS DE L’EXPIRATION DES ENGAGEMENTS DE CONSERVATION
INTRODUCTION
4.1. REVUE DE LA LITTÉRATURE ET HYPOTHÈSES
4.1.1. Synthèse des études précédentes sur l’expiration des engagements de conservation
4.1.2. Présentation des hypothèses
4.2. MÉTHODOLOGIE ET PRÉSENTATION DES DONNÉES
4.2.1. Présentation des données
4.2.2. Méthodologie de l’étude d’évènement
4.2.3. Variables explicatives
4.2.3.1. Volumes de transactions
4.2.3.2. Type d’actionnaire
4.2.3.3. Qualité de la firme
4.2.3.4. Coûts d’agence
4.2.3.5. Variables de contrôle
4.3. PRÉSENTATION DES RÉSULTATS
4.3.1. Statistiques descriptives
4.3.2. Résultats de l’étude d’évènement
4.3.2.1. Réaction du cours de bourse pour l’ensemble des événements
4.3.2.2. Réaction du cours de bourse pour divers échantillons
4.3.3. Résultats de l’analyse multivariée
CONCLUSION
CONCLUSION GÉNÉRALE
BIBLIOGRAPHIE

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